Il rating è una macchinazione?

Questo post é scritto da Amsterdam dove sono per un seminario.
Approfitto di questo viaggio per riprendere una domanda che mi sono fatto spesso: come fanno le agenzie di rating ad assegnare le loro pagelle?
Ricordo che la crisi in cui siamo tuttora impantanati é stata scatenata anche dalle agenzie di rating che hanno declassato alcuni paesi come debitori poco affidabili a rischio fallimento. Naturalmente molti pensano che ci siano manovre oscure decise in logge supersegrete in cui si decidono i destini di interi continenti. Gli statistici e gli economisti pensano che ci siano formidabili modelli econometrici che sviluppano previsioni di lungo periodo sulla base delle quali é possibile prevedere o predire scenari futuri.
Secondo me nulla di tutto ció: è sufficiente mandare un ex preside a fare qualche viaggio in giro per alcuni scali delle maggiori capitali per capire tutto.

Sono partito dal terminal 2 di Fiumicino, quello delle compagnie low cost. Scritte sui muri, manifesti pubblicitari deturpati, cicche e gomme americane per terra, controllori ai metal detector in numero esorbitante, stravaccati e annoiati, chiacchieravano ad alta voce, passa un aitante giovane russo e un controllore ad alta voce, quando ancora poteva sentire, dice al collega, lo dovrei presentà a mi moje, na settimanella e vedi come je passa tutto. Superato il controllo, l’imbarco è al settore D come gli altri voli a prezzo pieno, una bella camminata in una giungla di profumi, moda, borse, faccioni e modelli e modelle super. Sull’aereo in fondo, verso la coda, un gruppo di studenti italiani vocianti, che passano dalla risarella nervosa nel neofita al coro spaccone di chi ormai è un abitué del jet. Scesi sciamano verso l’uscita tra urla e lazzi, da vergognarsi. Una signora che aspetta con me il ritiro dei bagagli mi conferma che c’era anche un professore.

Non vi descrivo l’aeroporto di Amsterdam, in ogni punto é visibile l’indicazione per proseguire nel percorso verso l’uscita in modo sicuro in un intrico di passaggi e chioschi che prefigurano già il clima di una città intensamente vissuta. Gli organizzatori del seminario mi avevano avvertito che oltre al treno al costo di 3,5 euro è possibile prendere degli shuttle che portano direttamente in albergo. Scopro che le grandi compagnie di alberghi hanno propri bus con orari esposti in un’unica chiarissima bacheca mentre per il resto ci sono dei minibus blu, basta chiedere. Insomma con 16,50 euro sono stato trasportato come un signore al mio albergo. All’arrivo una ragazza della reception, alla vista di un nuovo ospite, é scattata in piedi dando il benvenuto, rapidamente mi ha dato la chiave, ha spiegato quanto mi serviva e appena ho chiesto Internet con solerzia mi ha dato una scheda prestampata con le password per fruire del servizio, ed ora sono qua che viaggio su internet come fossi a casa. Potrei andare avanti in questo racconto ma poi sarei accusato di esterofilia.
Un ispettore di una agenzia di rating che avesse fatto questa esperienza facilmente puó prevedere che se gli italiani non cambiano registro avranno problemi seri mentre questi nordici prima o poi si prenderanno anche il monopolio del turismo.

Su Facebook ho risposto così ad una immediata reazione alla prima parte di questo post.

Le precedenti considerazioni sono una provocazione forse esagerata, ma nemmeno troppo. Probabilmente non sono stato chiaro: non sto dicendo che gli olandesi siano dei santi e noi dei beoti, dico che ci sono degli indicatori oggettivi che fanno pensare, almeno fanno riflettere. Un indicatore importante per me é il comportamento dei giovani e la qualità della scuola, e la scuola si vede fuori, non solo nel chiuso dell’aula. Un altro indicatore é la pulizia, il rispetto per le cose comuni, la cura della bellezza, l’attenzione per la convivenza. La terza cosa che guardo é il modo con cui si lavora, in particolare si serve il cliente. Nel lontano 1980 andai nella stessa estate prima in Ungheria e poi negli Stati Uniti. Tornai sicuro che l’impero comunista di lì a poco sarebbe finito, mentre gli USA avrebbero vinto la competizione: in Ungheria notai gente stanca e demotivata, lagnosa, inconcludente, solo i tassisti si davano da fare come ossessi. Nel collegio universitario in cui eravamo ospitati per un convegno notai un lavoro mal fatto: per l’occasione avevano riverniciato i corrimano,  il pavimento era tutto macchiato della vernice verde che era colata e che nessuno si era preoccupato di togliere. Negli USA fui colpito da tante cose, ne cito due: il modo in cui le hostess servivano, lo facevano con cura e riverenza anche se guadagnavano certamente piú di me ed erano altrettanto belle delle nostre altezzose dell’Alitalia; la seconda cosa furono gli studenti universitari di Berkeley che a turno, e pagati, pulivano le toilette dell’università e servivano a mensa per pagarsi un viaggio in Italia. Insomma la nostra tripla B non é solo il frutto delle macchinazioni e delle storture dei mercati ma anche il risultato di atteggiamenti e comportamenti che costituiscono la cultura su cui si basa l’economia reale.

Spread, rendimenti futuri e i ‘conti della serva’

Nel post di ieri ho cercato di dimostrare che sullo spread sono state dette delle mezze verità: le variazioni repentine e massicce dello spread non si traducono istantaneamente in proporzionali variazioni dei costi degli interessi del debito. I tassi di rendimento sono sensibilmente variati in borsa perché i risparmiatori e gli speculatori nel vortice degli scambi, giocando sulla paura e sulla disinformazione, hanno consentito di tosare i paurosi a vantaggio di coloro che avevano le informazioni giuste. Ma lo Stato ha continuato a pagare gli stessi interessi nominali, salvo le obbligazioni di nuova emissione e i CCT che avevano una cedola variabile, cedola che però non è indicizzata allo spread, altamente nevrotico, ma a panieri di indici più legati all’economia reale e quindi meno esposti a sbalzi di umore. Non sono in grado di entrare nel fino di questo ragionamento ma mi sarebbe piaciuto avere idee più chiare in merito se la stampa, anche quella specializzata, offrisse al cittadino elementi più fattuali rispetto a teorie economiche fortemente ideologizzate su cui gli economisti si sono pavoneggiati a disquisire creando più dubbi e paure che strumenti conoscitivi per decidere in autonomia.

Ma torno all’affermazione di Scalfari: 100 punti di spread valgono 16 miliardi.

Intanto lo spread è una differenza tra i rendimenti dei BTP decennali italiani e gli equivalenti Bund tedeschi. Se lo spread è a 500 significa che se il BTP rende il 7% il Bund rende il 2%. Se lo spread scende a 400 (i famosi 100 punti in meno) può essere successo

  • che il BTP rende 6% e il Bund resta al 2%
  • ma potrebbe anche essere successo che il BTP continua a rendere il 7 e il Bund il 3%
  • oppure il BTP il 6,5% e il bund 2,5% .. e chi più ne ha più ne metta.

Quindi il ragionamento sugli aggravi di costo o sui risparmi andrebbe basato non sullo spread ma sul valore assoluto del rendimento. Ma come abbiamo visto nel precedente post il rendimento registrato negli scambi in borsa non modifica i rendimenti nominali pagati dallo Stato ai possessori dei BTP, influenza semmai i rendimenti delle nuove emissioni.

Le nuove emissioni dei titoli di debito a breve. In effetti il giochetto dei rating si è rivelato decisivo e molto pericoloso per le nuove emissioni: i grandi investitori, in particolare i fondi pensioni applicano delle procedure automatiche che scelgono di acquistare solo obbligazioni con un certo livello di affidabilità. Se il rating fosse sceso troppo, i nostri BOT e BTP non avrebbero potuto  essere comprati da certi fondi pensione e il rischio dell’invenduto o della crescita oltre misura dei rendimenti si faceva concreto. Per fortuna le agenzia di rating hanno declassato tanti stati e tante banche al punto che gli investitori istituzionale non hanno potuto concentrare i loro investimenti sui pochissimi  che avevano la tripla A, i quali, avendo molte richieste, di fatto non riconoscevano rendimenti interessanti come è accaduto alla Germania che ha addirittura riconosciuto rendimenti negativi. Quindi la massa di danaro disponibile ad acquistare le nuove emissioni è restata invariata e i tassi di interesse non si sono discostati molto da quelli storici.

Ma cerchiamo di fare qualche ‘conto della serva’. Qual è la vita media dei titoli di debito emessi dalla Stato italiano. Supponiamo che siano 10 anni, alcuni buoni hanno una vita residua di 30 anni ma altri di pochi mesi. Se assumiamo in 2.000 miliardi la massa del debito, ogni anno si devono rinnovare 2.000/10 miliardi cioè 200 miliardi. Non so se ricordate che all’avvio del governo Monti si disse che in pochi mesi andavano in scadenza, e quindi dovevano essere rinnovati, circa 200 miliardi di euro, una cifra gigantesca che è difficile immaginare. Ovviamente, se coloro che detenevano i 200 miliardi in scadenza avessero deciso di incassare moneta e di riinvestire in BTP australiani o brasiliani o canadesi, lo Stato italiano non avrebbe avuto i 200 miliardi nemmeno se ci avesse spremuto come limoni, ma  in questi passaggi  spesso accade che chi ha un titolo in scadenza lo rinnova.  I 200 miliardi liquidi non servono, si scambia l’obbligazione vecchia con una nuova. In questo passaggio, nella peggiore della ipotesi, se i rendimenti di mercato sono cresciuti in media di un punto, lo Stato dovrà riconoscere quel punto in più sui 200 miliardi, quindi vi sarà a partire da quell’anno un aggravio di costi di 2 miliardi non di 16. Lo stesso ragionamento si può fare nel caso più felice della diminuzione. Ma ho detto che questa è l’ipotesi peggiore perché i rendimenti di buoni decennali o ventennali o trentennali risentono delle condizioni economiche del momento in cui sono stati emessi. Se si va a leggere un listino dei buoni acquistabili in borsa,  si osserverà che i rendimenti sono tutti altini perché il nostro debito è alto da molto tempo  e le crisi finanziarie sono più frequenti di quanto noi ricordiamo. Quindi nella fase di rinnovo anche in questa fase così delicata potrebbe addirittura capitare che il tasso medio non aumenta rispetto a quello già corrisposto sui titoli in scadenza. Credo che il Tesoro quest’anno abbia rinnovato i buoni riducendo la vita residua in considerazione del fatto che quelli a breve riconoscevano interessi molto bassi, contendo così la spesa per interessi.

Ed ora cosa faccio? Torniamo al mio caso, visto che sapete molto degli affari di casa mia. L’avere acquistato obbligazioni con spread alto mi assicura ora una plusvalenza che potrei monetizzare vendendo tutto, altrimenti se manterrò ad esempio il BTP con scadenza 2033 fino alla scadenza il vantaggio di oggi svanirà nel tempo e il rendimento che avrò nel lungo periodo sarà esattamente quello effettivo al momento dell’acquisto cioè circa il 7%. Evidentemente la telepatia esiste. Oggi il sole24ore mi dà una risposta, bùttati sui certificati di deposito bancari perché il bazooka di Draghi abbatterà i rendimenti dei BTP.  Non faccio commenti, che mi sorgono spontanei se aggiungo che, sempre oggi, telefonando al numero verde della mia banca per una disfunzione della comunicazione internet del conto online, l’operatore alla fine mi dice. Approfitto per ricordarle che c’è una interessante emissione di certificati di deposito, le conviene chiedere in agenzia. Ovviamente non penso di accedere ora all’intermediazione bancaria per lucrare un quarto di punto quando, come ho mostrato, sono in gioco decine di punti percentuali. Spiace vedere che le banche non si decidono a raccogliere denaro per finanziare le aziende ma probabilmente continuano a intrugliare intorno a obbligazioni di cui riescono a far variare rapidamente i corsi.

Grato al concittadino di Pistoia. Nella decisione di investire una buona parte delle nostre liquidazioni in titoli di debito pubblico italiano ha influito anche quel concittadino di Pistoia, del quale non ricordo il nome e al quale il Presidente dovrebbe conferire una onorificenza, che invitò i cittadini a sottoscrivere o a comprare i BOT e i BTP italiani. Le sue motivazioni non erano meramente patriottiche ma scaturivano da un ragionamento: se tutto il debito fosse in mano ai cittadini italiani come accade per il debito giapponese, non ci sarebbero speculazioni né rischi di rating abbassati, né si parlerebbe di spread e gli interessi potrebbero essere più bassi e il bilancio dello stato sarebbe gravato da meno oneri per il pagamento degli interessi. Quindi la crisi finanziaria sarebbe risolta senza aumentare le tasse o fare sacrifici particolari. In una seconda intervista televisiva, resosi conto che era impossibile convincere i cittadini ad un gesto altruistico e patriottico in un momento in cui si vedevano le peggiori porcate realizzate dai nostri politici, fece un ragionamento del tutto opportunistico: se ora sono i cinesi a finanziare il mio debito prima o poi tra dieci o vent’anni io o i miei figli dovremo restituire tutto il debito dopo aver pagato gli interessi, se il debito posso  finanziarlo io, almeno mi riprendo gli interessi. Nella mia scelta io ho aggiunto altre considerazioni prudenziali: l’Italia è troppo grande per poter fallire, potrebbe scegliere di tornare alla lira, potrebbe sottoporsi alla cura Monti e rientrare a pieno titolo nell’economia europea. Il primo caso sarebbe così catastrofico per l’intero sistema globale da poter essere escluso, come se nella scelta di un investimento si dovesse considerare la possibilità che un meteorite colpisca e distrugga Roma. Se si tornasse alla lira avrei un titolo espresso in una moneta forte e avrò tante lirette svalutate, se funziona la cura Monti, posso investire in titoli che la gente svende e che renderanno per decine di anni come pochi titoli hanno reso in questi ultimi decenni. Per onestà devo dire che su questo investimento non ho messo tutti i miei risparmi e tutto il mio patrimonio, ma, come la mia famiglia, molte altre potrebbero considerare questa prospettiva, non solo come un atto civico, ma anche come una decisione economicamente vantaggiosa.

Alla prossima

Forza Monti

Monti nell’intervista allo Spiegel ha centrato l’obiettivo alzando però un polverone generato dall’ipocrisia pseudo democratica europea. Ha detto in sostanza: attenti cari tedeschi, attento caro Barroso e compagni, non tirate troppo la corda perché i popoli si possono ribellare e allora anche chi si sente al sicuro potrebbe avere problemi. I paesi forti non hanno pagato un euro per alleviare i problemi di chi è in difficoltà, anzi un sistema perverso di rating costringe i paesi deboli a finanziare il debito dei tedeschi, il più grande d’Europa, i quali ottengono soldi in prestito a tassi negativi, guadagnandoci. Ha poi aggiunto: attenti, che i passaggi saranno stretti e che è a rischio la democrazia perché certe cure ingrate nei parlamenti non passano o sono molto difficili. Ora lo accusano di essere un golpista autoritario e non, piuttosto, un sincero e colto democratico che guarda alla realtà con la preoccupazione di chi conosce la storia della prima metà del secolo scorso.

Sulle montagne russe

Un neo pensionato come me, per invecchiare bene, deve seguire delle abitudini per preservare la propria  igiene mentale: ogni giorno un sudoku, una passeggiata di almeno trenta minuti,  una mela  … altre amenità e soprattutto la visione di un solo telegiornale, per evitare la depressione. Ma di questi tempi è difficile non attaccarsi come videodipendenti ai canali all news. Ebbene questo pomeriggio ho ascoltato con curiosità i notiziari sulla Borsa che oggi è esplosa mentre ieri era crollata.

Nel notiziario una intervista ad un prof di economia di una università romana, volto giovane, mai visto sinora. Lunga ed imbarazzata disquisizione per dire molte cose non tutte conseguenti e razionali. Io ho capito solo che le Borse sono nervose, che Draghi è bravo nonostante tutto, che la Bundesbank è cattiva ed isolata, che i politici o sono incapaci o sono in vacanza. Ma il perché oggi la gente ricomprava ciò che  ieri aveva svenduto non si è capito. Ieri sera dopo il crollo pomeridiano conseguente alla conferenza stampa della BCE, scrivevo su facebook al mio amico Antonio: Domani mattina con la mente un po’ più fredda si capirà che l’affermazione più importante di Draghi era che l’euro sarà difeso e non ha alternative. Chi compra Bund a rendimento negativo spera che si tramutino in marchi rapidamente ma quando si renderà conto che ciò o non accadrà o, se accadrà, la Germania dovrà tener basso il valore del marco se vuol vendere i suoi prodotti, le schiere di fessi (italiani, spagnoli, greci e riccastri vari) la smetteranno di rincorrere le sterline, i bund, i franchi svizzeri, i bot australiani e riprenderanno ad investire in Italia

Ovviamente le cose non sono così semplici e la turbolenza continuerà ma forse oggi si è capito che se qualcuno (fondo di stabilità o  BCE) interverrà per ridurre gli spread si potrà fare un bel po’ di soldi comprando i Bonos e i BTP ai prezzi attuali con spread alto. Quando lo spread sarà abbassato a valori ragionevoli, il valore di questi titoli aumenterà significativamente. Ad esempio ora un BTP 01 SET 2040 5% si compra a circa 77 euro per un valore nominale di 100 e rende, tolte le tasse circa il 6,5%. Se i rendimenti nel mercato secondario fossero riportati  al 6% il suo valore di mercato salirebbe a circa 83 euro. Se l’operazione di moderazione dei tassi fosse fatta nel giro di due mesi chi compra ora e vende tra due mesi mette in tasca un bel po’ di quattrini. Il mio è un ragionamento rozzo ma funziona anche per il piccolo risparmiatore che non si lascia irretire dai certificati di deposito bancario ‘super sicuri’ ma investe ora un po’ dei suoi soldi sul debito italiano.

Nel notiziario televisivo non si diceva nulla dei Bund. Se tutti avessero capito ieri pomeriggio che l’euro non si abbandona e che sarà difeso cadrebbe l’interesse di coloro che speculano sulla sua caduta. E allora anche lo stato tedesco dovrà pagare qualcosa per il suo debito che in termini assoluti è il più grande d’Europa.

Il calo dello spread promesso ridarà valore ai titoli di debito e allora la pancia delle banche che li detengono si riingrassa, e quindi oggi tutti a ricomprare titoli delle banche!

Ultima cosa che nessuno ci ricorda: tutta questa storia nasce non dall’entità dei debiti ma dal fatto che ci sono tre agenzie private americane che danno il bollino blu: noi abbiamo credo la BBB- mentre Germania, Francia e Inghilterra hanno la tripla A. Quello che è certo è che la tripla AAA agli inglesi è un autentico falso ai limiti del raggiro, ma prima o poi, magari a Olimpiadi finite, le agenzie di rating dovranno aprire gli occhi sulla consistenza dell’economia inglese … e allora sarà un’altra storia.